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Wüstenrot & Württembergische AG (W&W) Stand  14.08.2020 

ISIN: DE0008051004 Symbol WUW

Wüstenrot & Württembergische ist ein deutsches Versicherungs- und Bausparunternehmen mit südwestdeutschen Wurzeln und einem Börsenwert von 1,3 Mrd. € (Kurs 14 €). Die sehr niedrige Bewertung, Gewinn 2019, 249 Mio. €, entsprechend 2,65 €/Aktie, KGV ca. 5,3 (Kurs 14€), KBV ca. 0,33 (Kein Goodwill!) kann eine  Motivation sein Aktien von W&W zu kaufen. 

Dies ist keine Aktienempfehlung. Es handelt sich um meine private Meinung. Für die Angaben wird keine Gewähr gegeben. Ich bin auch nicht unabhängig da ich eine nennenswerte Position W&W Aktien besitze. 

 

Chancen und Risiken 

WuW hat das Gewinnziel für 2020 widerrufen. Hauprgrund ist die Flutung der Kapitalmärkte durch die EZB und die damit gesunkenen Zinsen. WuW und andere Versicherer müssen höhere Zinsreserven für Lebensversicherungen der Vergangenheit die mit hohen Garantiezinsen ausgestattet waren zurücklegen. Man kann vermuten, dass W & W als Versicherung vom Corona Amoklauf der Politiker abseits erhöhter Zinsreserven unterdurchschnittlich betroffen sein wird.  

In der aktuellen Diskussion um die Betriebsschließungsversicherung (BSV) im Zuge des Corona Amoklaufs der Politik sieht die WuW die öffentliche Hand bei den Schließungen in der Verantwortung. Versicherungszweck der BSV sei der Ersatz bei Schließung infolge von Verseuchung und nicht bei behördlich angeordneter Unterbrechung von Infektionsketten (10).   

Die Gewinnprognose für 2020 liegt unterhalb 220 - 250 Mio (11). € d.h. z.B. 2 €/Aktie. Bei einem Kurs von 15 € entspricht dies einem KGV von 7.5. Das ist nicht teuer!

W&W verdient zwischen 2 - 3 €/Jahr und Aktie. Die Dividende beträgt 0,65 €/Aktie, entsprechend 4,6% Dividendenrendite (Kurs 14 €). Das Unternehmen ist  finanziell gesund und kauft lediglich kleinere Unternehmen wie Aachener Bausparkasse(5) im Rahmen der Konsolidierung der Branche. Insofern ist eine Dividendenerhöhung auf 0,8 - 1,2 €/Aktie naheliegend, bzw. würde eine Anpassung an die Gepflogenheiten anderer Versicherer bedeuten. Dadurch könnte der Kurs einen signifikanten Anstieg erfahren. Ein KGV von 10 analog der Allianz, Kurs ca. 24 €, ist denkbar. Die Begründung für die dünne Dividende ist unverschämt. Das Management kann sich diese Begründung nur leisten, weil das Unternehmen durch den Mehrheitsaktionär beherrscht wird, der anscheinend aktuell keinen grösseren Geldbedarf hat.

W&W befindet sich zu 2/3 im Besitz der Wüstenrot Stiftung. Für einen internationalen Versicherer könnte ein Kauf von W&W einen Eintritt in den deutschen Markt bedeuten. Alternativ böte es sich für einen europäische Versicherer an, Marktanteile in Deutschland zu gewinnen und damit zum Marktführer Allianz aufzuschliessen. WuW ist niedrig bewertet, ein Anbieter könnte z.B. 2 - 2,5 Mrd. € für eine Komplettübernahme bieten. Eine mögliche Übernahme ist abhängig von der Geschäftsstrategie der Wüstenrot Stiftung. Diese ist mir nicht bekannt.  

Einst Perle und heute Sorgenbringer sind die Lebensversicherungen und die alten Bausparverträge. Die alten Lebensversicherungen garantieren bis zu 4% Zins auf den Sparanteil. Alte Bausparverträge beinhalten Ansparphasen mit hohen Sparzinsen. € Obligationen (traditionell Hauptinvestment der Versicherer) bringen mit erträglichem Risiko < 1% Verzinsung. Die Gesamtverzinsung der angelegten Kundengelder betrug 2017 bei der Württembergischen Lebensversicherung 2,9% (3). Dieser Zinssatz blieb 2018 und 2019 unverändert (4). Das Merkel Politiksystem scheint sich wenig an den Interessen der deutschen Bevölkerung zu orientieren. So hat man die 0 Zinspolitik der EZB unter Draghi zugunsten südeuropäischer Staatshaushalte und zu Lasten der deutschen Sparer gebilligt und verzichtet auf den gem. der Regeln demnächst zustehenden EZB Vorsitz von J. Weidmann zugunsten von Fr. Lagadere. Deshalb kann vermutet werden, dass die EZB in absehbarer Zeit bei einer 0 Zinspolitik bleiben wird. 

Ein nicht einschätzbares Risiko ist ein Kollaps des €. Die EZB betreibt eine Politik der excessiven Geldschöpfung. Es bestehen erhebliche Ungleichgewichte, Target Salden, excessive Staatsschulden, "Rettungsfonds". Ich vermute dass dieses Ungleichgewicht etwa 30% des Wertes des € beträgt. Ein ggf. rascher Ausgleich der Ungleichgewichte ist nicht ausgeschlossen. 

 

Ein paar Zahlen: 

 

                                                   2018           2019             Q1/20    H1/20       2020 Schätzung 

Gebuchte Bruttoerträge (Mrd. €)    4,07           4,32              1.61        2.5

Konzernüberschuss (Mio. €)            215            249              25           107

Gewinn/Aktie (€):                          2,29           2,65             0.26        1.14

Dividende/Aktie (c):                        65              65

Eigenkapital (Mrd. €):                     4.2             4.8             4.6          4.9

Eigenkapital/Aktie (€):                    45.51        51.23          48.78      51.95

Kapitalanlagen (Mrd. €):                                                                   50.6

 

 

Mehr als 1/2 vom Gewinn kommt mit steigender Tendenz aus der Sachversicherung, der Gewinn der Personenversicherung, einst Perle der Versicherer, ist mittlerweile bescheiden. 

Nahezu 99% der Kundenerlöse werden in Deutschland erzielt.  

Die Aktienquote der Anlagegelder ist mit ca. 790 Mio. Euro Aktienanlagen 31.12.2019) bei Gesamtkapitalanlagen von rund 48 Mrd. Euro, davon ca. 41 Mrd. Euro Fixed Income) sehr gering. Der Aufschwung der Aktienmärkte in Q1 2019 kann lediglich zu marginalen Verbesserungen im Finanzergebnis führen. 

Beobachtungen

Immaterielle Vermögenswerte, einschliesslich der Markennamen, werden linear abgeschrieben und sind mit 100 Mio. € vernachlässigbar!

Lebensversicherungen haben häufig Laufzeiten von 20 bis 30 Jahren. Teil der Verträge von Kapitallebensversicherungen sind garantierte Mindestzinsen. Aufgrund der damaligen Situation hat man den Kunden hohe Zinsen zugesichert. Die hohen in der Vergangenheit versprochenen Mindestzinsen sind angesichts der seit Jahren andauernden Nidrigstzinsen schwer zu erfüllen. Um ihre Zinsversprechen aus der Vergangenheit erfüllen zu können, müssen die Lebensversicherer seit 2011 Rücklagen bilden. Mittlerweile müssen die Unternehmen schon für die Jahre 2012 bis 2014 ZZR bilden, in denen der Garantiezins noch bei 1,75 Prozent lag. Etwa die Hälfte dieser langlaufenden Verträge wird seitens der Kunden aufgrund finanzieller Engpässe, geänderter Einstellung, Scheidung etc. vorzeitig gekündigt. Die seitens WuW erzielte Gesamtverzinsung der Lebensversicherungen betrug 2017 2,9% (3)und blieb/bleibt 2018 und 2019 auf diesem Niveau.

Herausfordernd sind demzufolge für die Versicherer die noch laufenden vor 2004 geschlossenen Verträge mit höheren Garantiezinsen. Die Bewertungsreserve W&Ws dürfte aktuell laut HGB rund 3,0 Mrd. Euro (IFRS: 1,35 Mrd. Euro) betragen, davon sollte ein Großteil jedoch den Versicherungsnehmern der Lebensversicherung zustehen (MONe: ca. 60%). Sie bestehe im Wesentlichen aus Hidden Assets in Form von aufgewerteten Fixed Income-Produkten und stillen Reserven in der Immobilienanlage bestehen.(7)

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Quelle: Wikipedia Von Udo Brechtel - Eigenes Werk, CC BY-SA 3.0, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?

(ISIN: DE0008051004, WKN: 805100, Ticker-Symbol: WUW

Anzahl Aktien: 93.749.720 Davon hält die W&W AG Stand 272.780 eigene Aktien

Wüstenrot Holding AG* 39,9% WS Holding AG* 26,4% Horus Finanzholding 10,0% Streubesitz 23,7%. Der Anteil der Auslandsaktionäre beträgt 11% * Eigentümerin ist die gemeinnützige Wüstenrotstiftung

 

Ein paar Quellen

(11) 18.05.2020 https://versicherungswirtschaft-heute.de/unternehmen-und-management/2020-05-18/ww-bestaetigt-niedrigere-gewinnprognose-fuer-2020/

(10) 01.04.2020 https://versicherungswirtschaft-heute.de/unternehmen-und-management/2020-03-31/wuerttembergische-sieht-die-oeffentliche-hand-bei-der-bsv-in-der-pflicht/

(9) 13.08.2019 https://www.ww-ag.com/rmedia/media/konzern/dokumente_2/geschftsuzwischenberichte/2019_3/Zwischenbericht_zum_30.06.2019.pdf?ecmId=42169&ecmUid=719810&newsletter=InvestorRelationsNewsletter-2019-08

(8) 15.05.2019 https://www.ww-ag.com/rmedia/media/konzern/dokumente_2/geschftsuzwischenberichte/2017_2/2018_2/20190515_Quartalsmitteilung_WW_q1_2019.pdf

(7) https://www.aktiencheck.de/exklusiv/Artikel-Wuestenrot_Wuerttembergische_Operative_Entwicklung_besser_als_erwartet_Kursziel_angehoben_Aktienanalyse-9812374

(6) 29.03.2019 https://www.ww-ag.com/rmedia/media/konzern/dokumente_2/geschftsuzwischenberichte/2017_2/2018_2/20190329_WW_Geschaeftsbericht_2018.pdf

(5) 13.12.2018 https://www.finanzen.net/nachricht/nachricht-6937508

(4) 09.12.2018 https://www.cash-online.de/versicherungen/2018/wuerttembergische-leben-laesst-ueberschussbeteiligung-unveraendert/448025

18/11/21 http://www.aktiencheck.de/exklusiv/Artikel-Wuestenrot_Wuerttembergische_Starkes_Q3_Guidance_erscheint_konservativ_Kaufen_Aktienanalyse-9219675

http://www.equitystory.com/download/Companies/wuestenrot/factsheet_1300_german.pdf

https://www.ww-ag.com/rmedia/media/konzern/dokumente_2/geschftsuzwischenberichte/2017_2/2018_2/WuW_GB_17_20180328.pdf

3. https://www.versicherungsbote.de/id/4861447/Wurttembergische-Zinsen-Lebensversicherung/

 

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